一家biotech想要成功，除了必須要有核心技術(shù)，還需要什么能力？“搞錢”的能力，這也是成功的biotech必不可少的。
畢竟，創(chuàng)新藥物與疫苗的研發(fā)不能用愛發(fā)電，需要資本與市場拿出真金白銀來長期支持。
這也對(duì)biotech提出了要求，它們必須要有敏銳的嗅覺、足夠的行動(dòng)力，能夠把握住寶貴的上市窗口。
倘若錯(cuò)失絕佳的上市窗口，處境可能會(huì)天差地別。這一點(diǎn)，依生生物可能是最好的例子。
作為疫苗領(lǐng)域的老牌biotech，依生生物技術(shù)受到市場認(rèn)可，曾是一級(jí)市場的寵兒，A、B輪融資也拿到了1.5億美元投資。
但沒能抓住國內(nèi)資本市場風(fēng)口的它，只能通過借殼的方式在美股上市，如今最新市值僅1.32億美元，約合人民幣9.43億元。
在美股市場，這樣的估值實(shí)屬正常。但沒有對(duì)比就沒有傷害。不久前，在港股上市的綠竹生物，在尚未有任何產(chǎn)品獲批的情況下，市值仍然有64.48億港元。如果對(duì)比A股的疫苗公司，依生生物想必會(huì)更有感觸。
對(duì)于生物科技企業(yè)來說，市值是支撐再融資的關(guān)鍵，也是決定能走多遠(yuǎn)的決定性因素。畢竟，技術(shù)不一定能夠變現(xiàn)，但高市值卻可以。
依生生物沒有喪失崛起機(jī)會(huì)，但需要付出更多努力。它的遭遇，也提醒任何一家biotech，要想成功，從管線布局到上市時(shí)機(jī)，每一步都至關(guān)重要。
這個(gè)過程中，留給biotech犯錯(cuò)的機(jī)會(huì)可并不多。
/ 01 /
一級(jí)市場曾經(jīng)的寵兒
與大部分biotech相比，依生生物可以說是元老級(jí)的存在。
早在1994年，依生生物前身遼寧生物技術(shù)公司就已成立。盡管已經(jīng)成立近30年時(shí)間，但依生生物的營收，仍全部來源于2003年獲批的一款傳統(tǒng)無鋁佐劑凍干狂犬疫苗。
并且，依生生物的這棵獨(dú)苗產(chǎn)品，一度因五年期的GMP認(rèn)證屆滿而停止生產(chǎn)，直到2020年才得以恢復(fù)生產(chǎn)。
所以早些年間，各路資本、投資機(jī)構(gòu)對(duì)依生生物的關(guān)注度并不算高。在2012年完成了2000萬美元的A輪融資后，市場一度再無依生生物的消息。
但新冠疫情改變了疫苗企業(yè)的命運(yùn)，疫苗企業(yè)開始受到資本的猛烈追捧，其中也包括依生生物。
2021年2月，依生生物在僅有一款疫苗的情況下，成了一級(jí)市場寵兒，獲得了1.31億美元的B輪融資，股東中也不乏高瓴資本、3W Capital、AIHC、海通國際等知名機(jī)構(gòu)的身影。
依生生物之所以能夠吸引這些知名機(jī)構(gòu)，或許在于其自研的皮卡佐劑。
新冠疫情爆發(fā)后，在疫苗中發(fā)揮重要作用的佐劑被更多人注意到。而國內(nèi)擁有自研佐劑的企業(yè)寥寥無幾，大部分疫苗所用的佐劑都源于海外玩家?？梢哉f，佐劑也是國內(nèi)疫苗玩家被卡脖子的一環(huán)。
在這種情況下，擁有自研佐劑的依生生物受到了關(guān)注。依生生物的皮卡佐劑是一種靶向TLR3、RIG-I、MDA5受體的佐劑，能夠同時(shí)促進(jìn)特異性的細(xì)胞免疫和體液免疫應(yīng)答，以獲得更強(qiáng)的免疫反應(yīng)。
2020年5月，依生生物開始研發(fā)皮卡重組蛋白新冠疫苗，并在海內(nèi)外多個(gè)國家啟動(dòng)臨床試驗(yàn)申請(qǐng)。當(dāng)時(shí)不少人認(rèn)為，依生生物有很大可能在新冠疫苗爭奪戰(zhàn)中獲得一席之地。
除此之外，還有不少人對(duì)它的期待是，能夠利用獨(dú)有的皮卡佐劑，開發(fā)新型佐劑相關(guān)的多款創(chuàng)新型疫苗。
正因此，依生生物在一眾疫苗biotech中顯得極具吸引力。
/ 02 /
坎坷的上市之路
在獲得投資機(jī)構(gòu)的支持后，依生生物也開始尋求上市。起初，其將目光投向了港交所，2021年3月，依生生物遞交招股書。
不過，后續(xù)市場的發(fā)展超出了依生生物預(yù)期。
2021年下半年開始，港股市場風(fēng)云突變，18A企業(yè)板塊持續(xù)下挫，市場情緒跌至冰點(diǎn)，IPO對(duì)大部分生物科技企業(yè)來說成了難以完成的挑戰(zhàn)。
也正是在這種情況下，依生生物放棄了繼續(xù)在港股上市的想法。但對(duì)于公司來說，上市融資的需求仍然迫切。
2021年中報(bào)顯示，依生生物當(dāng)期流動(dòng)負(fù)債總額達(dá)10.95億元，而同期對(duì)應(yīng)的現(xiàn)金及現(xiàn)金等價(jià)物僅有1141.4萬元。
錯(cuò)過港股上市窗口的依生生物，只能轉(zhuǎn)戰(zhàn)美股上市。
去年9月29日，依生生物宣布，與美國納斯達(dá)克SPAC Summit Healthcare Acquisition Corp.簽訂了業(yè)務(wù)合并協(xié)議，據(jù)合并計(jì)劃及進(jìn)展文件顯示依生生物估值8.49億美元。
所謂SPAC，指的是特殊目的收購公司。SPAC首先會(huì)通過首次公開募股籌集資金，其目的是收購一家現(xiàn)有的運(yùn)營公司。隨著運(yùn)營公司與公開交易的SPAC合并或被其收購，前者將成為納斯達(dá)克或紐約證券交易所的上市公司。雖然公司沒有直接完成IPO，但也間接實(shí)現(xiàn)了上市目的，還能夠獲得資金支持。
今年3月17日，依生生物通過SPAC方式成功登陸美股。不過，其上市后的表現(xiàn)并不如人意，上市首日開盤即高點(diǎn)，隨即大跌22%。此后，依生生物股價(jià)持續(xù)走低，截至7月26日收盤，市值僅為1.32億美元，較開盤跌去89%。
要知道依生生物在B輪融資額已達(dá)到1.31億美元，一二級(jí)市場估值倒掛可見一斑。
盡管港股市場景氣度也不高，但對(duì)一家有技術(shù)、有產(chǎn)品的頭部疫苗Biotech，二級(jí)市場給出的估值并不會(huì)如此之低。拿綠竹生物來說，雖然其尚未有任何疫苗獲批上市，但在港交所仍然有64億港元的市值。
那么，為何美股投資者會(huì)給予依生生如此低的估值？
/ 03 /
美股二級(jí)市場的價(jià)值回歸
依生生物在美股市場的遭遇，一方面源于SPAC上市方式的局限性。有數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)顯示，過去兩年間通過SPAC交易上市的公司就有18家，但這些biotech的股價(jià)大都跌破了發(fā)行價(jià)。
另一方面，則是依生生物自身的表現(xiàn)，不算能打。
2020至2023財(cái)年，依生生物的收入分別為1.84億元、5.02億元、6.87億元，雖然收入不斷增長，但虧損也在不斷擴(kuò)大，同期公司凈虧損分別為0.39億元、1.06億元、1.45億元。
同時(shí)，截至2023財(cái)年年末，依生生物賬上現(xiàn)金僅3.7億元，但同期公司的銷售費(fèi)用高達(dá)2.72億元、研發(fā)費(fèi)用達(dá)3.18億元。按照這個(gè)趨勢(shì)，依生生物的賺錢速度比不上花錢速度。
那么，未來依生生物的管線中是否有其他更具想象力的產(chǎn)品呢？短期來看并沒有。公司管線中兩款主要產(chǎn)品為皮卡狂犬疫苗（人二倍體細(xì)胞）和皮卡新冠疫苗，二者均處于三期臨床階段。
然而，目前國內(nèi)狂犬疫苗市場競爭相當(dāng)激烈。目前，市面上獲批的凍干人用狂犬病疫苗（Vero細(xì)胞）已有9家，凍干人用狂犬病疫苗（人二倍體細(xì)胞）也已有康華生物的產(chǎn)品獲批上市。
在這種情況下，依生生物的皮卡狂犬病疫苗獲批上市后，能夠拿下多少市場份額還是一個(gè)未知數(shù)。
再看皮卡新冠疫苗。在新冠疫情陰云逐漸消散的情況下，新冠疫苗市場快速縮小，而依生生物新冠疫苗至今尚未獲批上市。這也注定了新冠疫苗，很難為其帶來業(yè)績貢獻(xiàn)。
而公司管線中的乙肝疫苗和癌癥疫苗均處于臨床早期階段，距離獲批上市還有相當(dāng)長的距離，美股投資者自然不會(huì)給予這些管線任何估值。
作為一級(jí)市場曾經(jīng)的寵兒，遲遲未能拿出新產(chǎn)品證明自己，自然難逃二級(jí)市場棄兒的命運(yùn)。
/ 04 /
Biotech要有更強(qiáng)的機(jī)會(huì)把握能力
依生生物的遭遇向我們?cè)忈屃艘患苤匾氖虑椋赽iotech的發(fā)展過程中，技術(shù)固然重要，但“搞錢”的能力、以及資本戰(zhàn)略規(guī)劃同樣不可或缺。
畢竟，一家技術(shù)驅(qū)動(dòng)型biotech要想脫穎而出，需要大量的研發(fā)投入，這離不開資金的持續(xù)支持。夢(mèng)想的實(shí)現(xiàn)離不開錢，現(xiàn)實(shí)從來都是這樣殘酷。
所以，能否抓住時(shí)代給予的機(jī)會(huì)，對(duì)任何一家企業(yè)都是一項(xiàng)巨大的考驗(yàn)。抓住機(jī)會(huì)，企業(yè)可能就此一飛沖天；抓不住機(jī)會(huì)，企業(yè)可能相當(dāng)長一段時(shí)間沒有翻盤的可能性。
而依生生物無疑就是后者，雖然公司有技術(shù)、有產(chǎn)品，但沒能抓住融資上市的黃金窗口，導(dǎo)致公司落得如今的境況。
當(dāng)然，這也并非依生生物獨(dú)有的問題。
對(duì)大部分biotech來說，由于過去在國內(nèi)生物科技行業(yè)興起初期，從18A規(guī)則的推出，到科創(chuàng)板開閘，再到美股始終大開的懷抱，企業(yè)上市、融資沒有任何煩惱。所以，很長一段時(shí)間里，許多biotech沒有意識(shí)到上市窗口的重要性。
直到生物制藥寒冬的突然降臨，才讓國內(nèi)創(chuàng)新藥企業(yè)意識(shí)到，及時(shí)抓住融資窗口的重要性。但對(duì)有些biotech來說，此時(shí)醒悟?yàn)闀r(shí)已晚。
回到依生生物來說，它的遭遇也給國內(nèi)Biotech提提了一個(gè)醒，在成長的路上，沒有雄厚資金支持的biotech，沒有太多犯錯(cuò)的機(jī)會(huì)。
從產(chǎn)品布局到公司融資、上市時(shí)機(jī)的把握，每一步都要謹(jǐn)慎謹(jǐn)慎再謹(jǐn)慎。
來源：氨基觀察 ，文／黃愷
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