不差錢！艾美疫苗港股IPO僅募資1.57億港元，上市上了個寂寞？

回顧艾美疫苗的資本之路，在傳奇之余也同樣充滿著崎嶇坎坷。

早在2020年12月，艾美疫苗就計劃在科創(chuàng)板上市，與中信建投簽訂上市前輔導(dǎo)協(xié)議，但卻無奈于半年后終止了，第一次闖關(guān)折戟；2021年6月，艾美疫苗改道港股，向港交所遞交招股說明書，但結(jié)果依舊不理想，同年7月就被港交所發(fā)回，具體原因不得而知；2021年9月，艾美疫苗再度向港交所遞交上市申請材料，后因在6個月內(nèi)未能通過聆訊而失效。

直至2022年4月第四次遞交上市申請后，于9月19日通過聆訊。 

同樣，正是因為如此曲折的上市經(jīng)歷，市場對其也產(chǎn)生一定程度的質(zhì)疑：多次上市折戟是否也是“研發(fā)實(shí)力夠不上標(biāo)準(zhǔn)”造成的。的確，從艾美疫苗的發(fā)展歷史看，其壯大至今并非通過自主研發(fā)獲得，而是通過資本引進(jìn)而來。

追溯歷史，艾美疫苗的前身是成立于2011年的沈陽沃頓，而沈陽沃頓成立之初卻與疫苗毫無關(guān)系。之后2012年至2015年期間，周延、周欣、周杰三兄弟陸續(xù)增資進(jìn)場，最終實(shí)現(xiàn)控股，與此同時，沈陽沃頓也開啟不斷并購之路。

● 2015年沈陽沃頓收購艾美誠信，獲得乙肝疫苗；

● 2016年收購艾美康淮，獲得甲肝疫苗；

● 2017年收購艾美衛(wèi)信，獲得腎綜合征出血熱疫苗和腮腺炎疫苗，并通過艾美衛(wèi)信間接控制榮安生物80%股權(quán)而獲得人用狂犬病疫苗；

● 2020年9月沈陽沃頓改制為股份制公司，也正式更名為“艾美疫苗”；

● 2021年艾美疫苗再次收購麗凡達(dá)生物50.15%股權(quán)，獲得mRNA新冠疫苗方面的研究及生產(chǎn)布局。

至少表面上看來，通過上述一系列并購操作，最終讓艾美疫苗一躍成為國內(nèi)疫苗企業(yè)龍頭。在2021年全國疫苗批簽發(fā)量（不包括新冠疫苗）中，艾美疫苗是中國第二大疫苗公司，所占市場份額為7.4%，僅次于國藥中生；按企業(yè)性質(zhì)劃分，在所有民營疫苗公司中，艾美疫苗是最大的一家。

同時，另外除了市占率，艾美疫苗還是唯一一家在全球范圍內(nèi)擁有全部五種經(jīng)過驗證的人用疫苗平臺技術(shù)的中國疫苗企業(yè)，所擁有的平臺技術(shù)包括細(xì)菌疫苗、病毒疫苗、基因工程疫苗、聯(lián)合疫苗及mRNA疫苗平臺技術(shù)。在各平臺下，擁有至少一種獲批產(chǎn)品或一種處于臨床試驗申請或臨床階段的在研疫苗。另外，艾美疫苗還是首批根據(jù)“十四五”規(guī)劃獲授予P3實(shí)驗室建設(shè)許可的兩家人用疫苗公司之一。

可偏偏就是這么一家實(shí)力強(qiáng)勁，資本雄厚的疫苗企業(yè)，在資本市場卻不如任何一家初創(chuàng)疫苗企業(yè)或者biotech企業(yè)走的順利，屢遭監(jiān)管層否定，究竟是“時運(yùn)不濟(jì)”還是“外強(qiáng)中干”？

資本市場有一個規(guī)律，往往越大越全的企業(yè)，在其價值評估上也越難。本以為艾美疫苗就是其中之一，但卻發(fā)現(xiàn)事實(shí)并非如此。

雖然從2021年批簽發(fā)量看，艾美疫苗是中國第二大疫苗公司，但從總營收看，艾美疫苗的排名卻十分靠后。2019年、2020年及2021年，艾美疫苗總營收分別為9.5億元、16.4億元及15.7億元。 

以2021年總營收比較，艾美疫苗的營收在上市疫苗企業(yè)中毫無疑問只是中下游水平，這與其“最大民營疫苗企業(yè)”的標(biāo)簽出現(xiàn)了明顯的違和感。

其批簽發(fā)量多而收入少，與主營產(chǎn)品結(jié)構(gòu)有關(guān)。

在艾美疫苗的主營產(chǎn)品結(jié)構(gòu)中，乙肝疫苗及人用狂犬病疫苗為營收主力，2019年、2020年、2021年這兩款疫苗銷售收入分別占其總營收的84.2%、90.2%、93.0%。

于2021年，按批簽發(fā)量計，艾美疫苗是全球及中國最大的乙肝疫苗供應(yīng)商，在中國所占市場份額為45.4%，約75%的新生兒接種了其重組乙肝疫苗（漢遜酵母）；乙肝疫苗貢獻(xiàn)收入5.23億元。

不過雖然艾美疫苗的乙肝疫苗批簽發(fā)量最大，但收入?yún)s排名第三，基于收入的市場份額為24%，少于華北制藥金坦生物的43.5%和康泰生物的31.6%。 

于2021年，按批簽發(fā)量及銷售收入計，艾美疫苗是全球及中國第二大人用狂犬病疫苗供應(yīng)商，在中國市場所占市場份額分別為18.1%及16.2%；人用狂犬病疫苗貢獻(xiàn)收入9.37億元。 

除了這兩款主力產(chǎn)品，艾美疫苗目前已商業(yè)化的疫苗產(chǎn)品還有6款。按2021年批簽發(fā)量計，艾美疫苗的甲肝疫苗是中國第二大甲肝滅活疫苗（人二倍體細(xì)胞）供應(yīng)商，該產(chǎn)品當(dāng)年貢獻(xiàn)收入8610萬元；其余產(chǎn)品還包括針對MPSV4、腮腺炎及腎綜合征出血熱等疫苗產(chǎn)品。

在疫情時代，一家疫苗企業(yè)，沒有新冠疫苗是不完整的，艾美疫苗也深知這一點(diǎn)。沒有吃到新冠疫苗的紅利，艾美疫苗似乎很不甘心，正在拼命試圖趕上末班車，在研新冠疫苗組合涵蓋全部三種經(jīng)驗證的技術(shù)路線，包括重組腺病毒載體新冠疫苗、新冠mRNA疫苗和滅活疫苗。

如此傾情投入，能獲得市場認(rèn)可嗎？

或許是登陸科創(chuàng)板不順得到的啟示，艾美疫苗在受挫之后便大力布局研發(fā)。2019年和2020年，艾美疫苗研發(fā)投入分別為0.99億元、1.58億元，但是到了2021年，研發(fā)費(fèi)用突然猛增至3.07億元，與沖刺科創(chuàng)板受挫時間線正好一致。

截至目前，針對13個疾病領(lǐng)域，艾美疫苗布局了22款在研疫苗管線，這些在研疫苗管線包括EV71-CA16二價手足口病在研疫苗、肺炎球菌疫苗組合、基于DTP的聯(lián)合疫苗組合、MCV4在研疫苗、流感在研疫苗等，幾乎囊括了所有熱門疫苗品種。但是這些熱門疫苗在研項目，有多達(dá)13款處于臨床前階段，不得不讓人懷疑這都是些臨時湊數(shù)的突擊研發(fā)項目。

在當(dāng)前時期，艾美疫苗最核心的在研項目是三個不同路線的新冠疫苗。其中，以mRNA新冠疫苗投入最大。

2021年5月，艾美疫苗斥資10.42億元獲得麗凡達(dá)生物50.1546%的股權(quán)，其中部分以現(xiàn)金款項1.85億元結(jié)算、部分以向麗凡達(dá)生物相關(guān)股東發(fā)行股份的方式結(jié)算。

麗凡達(dá)生物是mRNA技術(shù)賽道上的明星企業(yè)，其聚焦傳染病疫苗、腫瘤、罕見病及其他蛋白缺陷類疾病的mRNA藥物和mRNA美容抗衰等創(chuàng)新型產(chǎn)品。2021年3月，麗凡達(dá)生物研發(fā)的mRNA新冠疫苗獲臨床試驗批準(zhǔn)，成為我國第三個獲批臨床試驗的mRNA新冠疫苗，目前正在中國進(jìn)行II期臨床，并已于2022年6月啟動了全球III期臨床。

除了mRNA新冠疫苗，艾美疫苗正與上海公衛(wèi)中心合作開發(fā)一種潛在全球首研的重組腺病毒載體疫苗，靶向高度保守的病毒表位，從而制造針對引起不同冠狀病毒的潛在通用疫苗，預(yù)計于2023年提交臨床試驗申請并于2024年至2025年間推出該產(chǎn)品；針對原始毒株的滅活新冠在研疫苗目前正處于II期臨床。

根據(jù)國家衛(wèi)健委公布的數(shù)據(jù)，截至2022年9月25日，我國31個省（自治區(qū)、直轄市）和新疆生產(chǎn)建設(shè)兵團(tuán)累計報告接種新冠病毒疫苗34.36億劑次。新冠疫苗在我國的接種，已經(jīng)進(jìn)入了后疫情時代，新冠疫苗市場還能有多大空間呢？

不說已獲準(zhǔn)上市的多種路線新冠疫苗，就拿艾美疫苗引以為傲的mRNA新冠疫苗，也已經(jīng)出現(xiàn)“內(nèi)卷”局面，在中國已有7款進(jìn)入臨床階段，其中沃森生物/艾博生物的mRNA新冠疫苗已處于臨床III期。

在這種情況下，艾美疫苗優(yōu)勢何在？